调研ASML后，高盛总结了五大要点：产能扩张、CPU崛起、存储订单、新技术场景和中国需求

作为全球芯片供应链的核心，荷兰光刻机巨头ASML正成为人工智能（AI）繁荣的“二阶赢家”——它不是直接造芯片的，但少了它，谁都造不出先进芯片。

最近，高盛分析师团队在Alexander Duval带领下，实地调研了ASML总部，并与CEO Christophe Fouquet在内的管理层做了深入交流。调研后的结论相当积极：AI基础设施的需求仍在扩张，远未见顶，半导体资本支出周期还有巨大的上行空间。

高盛本次调研释放的信号密度很高：今年ASML将交付超过60台极紫外（EUV）光刻机，2027年有望突破80台；CPU正在成为超越GPU的新需求引擎；存储客户已经开始提前下单并预付款；High NA新技术在存储领域的渗透可能比逻辑芯片更快；中国市场依然强劲，对DUV设备的需求还能进一步增长。维持买入评级，12个月目标价1600欧元，对应2027年预期市盈率37倍。

先说产能这头。ASML管理层说得挺明确，EUV产能扩张正在一步步地按计划推进。2026年的产能爬坡进展良好，而且这个势头有望延续到2027年。背后支撑的因素包括：生产周期持续优化、供应链（尤其是光学元件）执行能力大幅提升，以及交货周期管理愈发精细。

管理层重申，今年交付超过60台EUV系统没有任何问题，通往2027年超过80台的路径也已经清晰可见。值得注意的一点是，这一轮产能爬坡比以往任何周期都要平稳，近期的交付能见度极高。

但更重要的是，ASML认为AI驱动的需求还存在进一步跃升的空间。尤其是当前正在涌现的大规模AI基础设施投资计划，意味着未来的基础设施投入规模可能远超当下的预期。存储客户已经在加速推进晶圆厂建设时间表，而他们对于增量产能的投资回报率判断相当积极——这进一步强化了持续高强度投资的逻辑。

从客户结构来看，逻辑/代工领域正在持续优化。三星代工就是一个典型例子，正在积极把握逻辑与存储集成的机会。而在需求端，CPU已经成为一个不可忽视的增长引擎。甚至可以说，在当前阶段，CPU的需求强度可能已经超过了GPU——原因在于，CPU在支撑日益复杂的AI工作负载方面扮演着不可替代的角色。

这种跨客户、跨计算架构的需求多元化，意味着ASML的增长基础变得更加均衡和可持续，而不是依赖单一客户或单一应用场景的爆发。

再看订单能见度。ASML特别强调了这一点：逻辑和存储两大客户群体的需求能见度都出现了显著改善。客户正在以更长的交货期下单，而且表现出更强的预付款意愿。这为ASML提供的不仅是未来一年的确定性，更是更长维度的需求支撑。高盛认为，来自这两大细分市场的深度参与，在一定程度上降低了产能扩张的执行风险，也为2027至2028年的前景提供了更积极的支撑。

新技术方面，High NA（高数值孔径）EUV的渗透路径很有意思。ASML指出，它在存储领域的采用门槛相对较低——客户不需要额外的拼接工艺，就可以直接替换现有的特定掩模版，前提是High NA设备已经足够成熟。这意味着，High NA在存储领域的导入时间点，可能比逻辑芯片更早，具体取决于技术插入时机。

另外，ASML观察到客户对DRAM中EUV层数增长的态度越来越积极。客户已经充分认识到EUV在晶圆厂效率、生产周期和成本结构方面的优势。高盛预计，到2030年，存储应用中的EUV层数有望增长到两位数（相比2025年约5层），这个判断与ASML此前在资本市场日给出的指引区间是一致的。

最后是中国市场。ASML将中国视为重要终端市场之一，当前需求整体保持稳健。管理层表示，现行出口管制对短期业务的增量影响相对有限，相关情景已纳入2026年业绩指引。由于EUV设备采购受限，中国客户普遍采用了基于多层堆叠的替代技术路径来实现制程推进。这种方式对光刻设备的使用密度较高，尤其体现在对深紫外（DUV）系统的需求上。

说白了，中国厂商在先进制程中以DUV堆叠工艺替代EUV微缩方案，客观上形成了一条设备密集型制造路径，从而带动了对ASML DUV系统的持续采购需求。高盛认为，这一需求结构有助于支撑ASML相关产品线的毛利率水平。

综合这五大要点，核心结论其实很清晰：前沿AI模型的持续演进需要更多的GPU、CPU、HBM、DRAM及其他先进逻辑芯片，而这一切都需要更多的EUV和DUV光刻机。ASML对2027至2028年的高能见度，意味着半导体资本开支周期仍有上行空间。美国最新数据显示，仅今年一年的AI资本开支规模就已达到8000亿美元——这才只是个开始。