星链养家，AI烧钱，火箭看家：马斯克的万亿美元赌注藏在这份“撕裂”财报里

北京时间5月21日，埃隆·马斯克旗下的SpaceX递交了招股书，一份将火箭、卫星与AI“三合一”的超级公司财务数据，就此呈现在世人面前。

数字本身充满了戏剧性的张力：2025年，SpaceX营收接近187亿美元，但净亏损却高达49.4亿美元，营业利润也同样是一片赤字。然而，若看调整后的EBITDA（税息折旧及摊销前利润），这个数字又变成了正65.84亿美元。这种财务上的“撕裂感”，根源在于其内部业务——星链与xAI，在商业层面正上演着一场“冰火两重天”的大戏，这也构成了SpaceX当前最核心的矛盾。

此次上市，SpaceX的目标估值定在了1.75万亿至2万亿美元之间。一个值得玩味的细节是，如果IPO估值触及2万亿美元的上限，马斯克的个人净资产将随之突破1万亿美元大关，从而成为人类历史上首位“万亿美元富翁”。

星链赚钱不及AI亏损，火箭成配角

为了这次上市，马斯克将火箭发射、星链业务与xAI打包进同一个篮子，装入了SpaceX。这一操作，直接导致公司的财务报表呈现出一种罕见的“分裂”状态。

细看之下，星链（被SpaceX归类为“连接板块”）无疑是公司的“现金奶牛”。2025年全年，星链营收达到113.87亿美元，同比增长近五成。更亮眼的是其盈利能力，营业利润44.23亿美元，同比翻了一番还多，EBITDA更是高达71.68亿美元。其利润率稳定在38.8%，堪称公司帝国最稳固的基石，支撑起了估值的核心护城河。

然而，另一边的xAI板块，却正在以惊人的速度燃烧现金。2025年，AI业务营收32.01亿美元，但营业亏损竟高达63.55亿美元。这意味着，xAI每获得1美元收入，就要付出近2美元的亏损代价，烧钱速度远远超过了自身的造血能力。

如果把视角转向资本开支，这个趋势就更加清晰了。2025年全年，SpaceX的资本开支总额为207.37亿美元，其中AI板块独占127.27亿美元，占比高达61%。这清楚地表明，SpaceX不仅在用星链赚取的利润去填补AI日常运营的窟窿，还在持续为AI的未来，投入巨资建造庞大的算力基础设施。

将时间线拉近到2026年第一季度，这种失衡愈发明显。公司Q1合并营收约47亿美元，但营业亏损超过19亿美元。其中，星链贡献了32.57亿美元营收和11.88亿美元利润，而AI板块虽带来8.18亿美元营收，却产生了24.69亿美元的营业亏损——AI产生的亏损额，已经超过了星链盈利的两倍。

相比之下，SpaceX的传统王牌——火箭发射业务（“太空板块”），处境则略显尴尬。2025年，该板块营收40.86亿美元，营业亏损6.57亿美元，而其研发投入却高达30.04亿美元，占收入的73.5%。这相当于每赚1块钱的火箭收入，就要投入近0.74元用于研发。火箭业务似乎不再是舞台中央的主角，更像是在为一场更大的戏码搭建背景板。这背后，也反映出SpaceX选择将大量火箭收入再投资，以巩固其在全球发射市场的垄断地位。

当然，SpaceX也为这种“火箭、星链、AI”的捆绑模式给出了自己的逻辑：太空算力。公司计划最早于2028年在轨道上部署AI计算卫星，并且已向美国联邦通信委员会（FCC）申请发射最多100万颗卫星。这个数字听起来犹如天方夜谭，但考虑到SpaceX的发射能力——星舰已完成11次试飞，预计2026年下半年开始轨道载荷交付——其野心也并非完全不可想象。

本质上，SpaceX正在上演一场经典的“以战养战”：用星链业务产生的稳定现金流，持续为xAI的宏大AI野心输血。至于火箭和星舰，它们是连接现在与未来的桥梁，是帝国扩张不可或缺的基础设施，但显然已不是这场资本游戏的主角。

这场游戏的真正赌注，是AI。

马斯克冲击地球首位“万亿美元”富翁

1.75万亿至2万亿美元的估值区间，计划融资750亿美元——这个融资规模，是沙特阿美2019年创纪录IPO的2.55倍，放眼全球资本市场历史，也无出其右者。而一旦估值触及2万亿美元的上限，马斯克所持的SpaceX股份，加上其拥有的特斯拉等资产，个人净资产将历史性地突破1万亿美元。

然而，支撑这个天文数字估值的基本面，却让不少分析人士感到困惑。SpaceX在2025年的营收不到190亿美元，还不到Meta同期营收的十分之一。对此，纽约大学斯特恩商学院教授、被誉为“估值大师”的阿斯沃斯·达摩达兰，给出了一个低于市场预期的估值：1.22万亿美元。他公开表示，虽然SpaceX拥有极深的护城河，但其估值中包含了巨大的“马斯克溢价”，即公司前景高度依赖马斯克个人，因此蕴含着极高的不确定性。

“马斯克溢价”的来源，首先在于SpaceX独一无二的稀缺性。它是全球商业发射市场的绝对垄断者，也是卫星互联网革命的领跑者。猎鹰9号火箭通过可重复使用技术，将发射成本降至传统火箭的零头；星链正在重新定义全球连接。这些坚实的商业与技术护城河，是支撑其高估值的基本盘。

从历史来看，马斯克的个人传奇也为这份溢价提供了背书：无论是将特斯拉从破产边缘带到万亿美元市值，还是让一度不被看好的SpaceX垄断发射市场，他屡次用结果回应了最初的质疑。

眼下，市场还在押注马斯克能否同时兑现一系列更遥远的承诺：星舰实现规模化商业运营、全球手机卫星直连成为现实、轨道AI算力集群部署落地、乃至火星殖民迈出第一步。这些目标中的任何一个，对普通公司而言都堪称“不可能的任务”。但他是马斯克——一个把“在火星建立殖民地”直接写进自己薪酬方案的人。

根据SpaceX披露的激励方案，若公司市值突破7.5万亿美元——这个数字将超越目前地球上任何一家公司——马斯克将获得10亿股限制性股票，但前提条件是：在火星建立至少拥有100万常住人口的永久殖民地。

某种程度上，这更像是一份前所未有的对赌协议：股东出钱，马斯克承诺一个火星梦。只是这一次，赌注更大，故事更遥远，兑现的时间线也拉得更长。

从这一点来看，投资者购买的或许不只是股票，更像是一张“星舰船票”。目的地是火星，票价是1.75万亿美元，而船长，名叫埃隆·马斯克。